《交易员故事》系列六：史上最伟大单笔原油交易—

该文为《交易员故事》系列连载的第六篇，通过一名财政部套期保值主管的视角向您介绍有史以来最伟大的单笔原油交易是怎么做成的。

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《交易员故事》系列六：史上最伟大单笔原油交易——爆赚逾百亿美元

原油交易商的日常世界通常不对外人开放。

很少有非专业人士了解石油交易商如何对待市场，他们的背景是什么，以及他们如何赚钱。

本文节选自2022年的一部新书《40 Classic Crude Oil Trades》，这本书向读者介绍40名原油市场专业人士进行的真实交易或策略，展现石油交易世界的生动活泼。

40个章节涵盖了不同的地域和不同的原油市场，使人们对原油交易商的工作和思维方式有了一个更加清晰的了解。

石油交易在20世纪80年代发展成目前的形式，这些章节涵盖了从早期开始到现在的情况，包括：套利交易的方法，地缘政治的影响，物流和储存策略，短线与长线交易，原油衍生品交易等。

史上最伟大单笔原油交易——爆赚逾百亿美元

本篇故事的主人公是：杰拉尔多·罗德里格斯

他1996年从普埃布拉大学经济学毕业后加入墨西哥财政部。1998年，在斯坦福大学学习金融工程并在私营部门任职。2001年，回到财政部，担任主管国内借贷的助理局长。2005年，他被提拔为公共信贷主管，2011年又被提拔为财政部副部长。2013年，杰拉尔多移居纽约，加入全球资产管理公司贝莱德，担任董事总经理兼投资组合经理。

#建立墨西哥国家原油稳定基金#

墨西哥政府严重依赖我们的国有原油公司PEMEX出售原油的应税收入。这使得墨西哥的国家预算非常依赖原油价格，而原油价格显然非常不稳定。

1990年代后期原油价格下跌导致了计划外的预算削减，给墨西哥造成了困难。墨西哥在整个20世纪90年代都在适时地使用衍生品工具，试图“确保”本国不受油价下跌的影响，但政府在2000年决定正式建立原油稳定基金，将该计划正式化。

墨西哥国家原油稳定基金的目的是减少国际原油价格突然变化引起的原油收入水平变化对公共财政的影响。根据一项商定的公式，该基金从原油相关的超额收入中获得资金，可用于执行套期保值交易，试图保护墨西哥政府预算不受油价下跌的影响。

在那之后的几年里，当我加入该计划时，我们的目标是要发展一些战略性的、非自由裁量的、基于严格规则的项目。我们希望确保每一个方面都有纪律可循。

鉴于政府预算通常以年度为单位，该计划的目的是保护下一个日历年的预算。显然，如果油价下跌并保持在低位，最终政府将需要调整其预算支出，但至少通过适当的油价风险管理，我们将能够保护已商定的下一个日历年的战略支出优先事项和方案。

#设计套期保值方案需要高屋建瓴#

我们从两个层面考虑了我们的套期保值方案：战略和战术。从战略层面来看，我们会知道年度预算的形式和时间，以及它将需要哪些资源。这就要求我们保持纪律，为预算提供必要的覆盖。

第二层是战术层面。这包括我们应该使用什么套期保值工具等问题；我们应该提供或要求什么样的基本安全；执行套期保值的正确时机是什么？我们应该与哪些同行套期保值风险；我们应该如何在日常的基础上监督和管理我们的头寸？

战术方面要求政府官员像原油交易员一样思考。我们会花很多时间讨论原油市场的状况。我们会讨论原油生产国的情况；欧佩克的策略；中国的需求增长情况；更广泛的金融和商品市场的情况。后来，我们还不得不把美国页岩油的发展纳入我们的分析。

我们在内部做了大部分的研究，当我们开始套期保值的时候，我们很清楚自己想要什么，需要什么。早期面临的问题是我们所需的套期保值工具并不存在。

目前墨西哥生产的原油，主要等级是玛雅，这是一种重油。墨西哥生产的原油正在逐渐变得越来越重质、含硫量越来越高，因此我们需要构建一个能够反映原油质量的套期保值机制，而不仅仅是利用反映轻质低硫原油的WTI和布伦特原油期货市场。

我们的同行大多是卖方投行，我们一直在探索他们愿意向我们提供的衍生工具种类。这是一个持续数年的互动过程，让他们提供更完全套期保值。

#窥视成功的套期保值机制#

我们的方案旨在对冲下一个日历年的风险，以符合预算程序。在油价上涨的情况下，该基金不被允许分享收益，我们的任务只是对冲油价下跌的风险。

我们决定，实现我们目标的最好方法是使用全年平均油价的期权。期权似乎是保持墨西哥经济上行势头的理想方式。唯一的缺点是我们需要支付期权费。

我们依靠墨西哥央行来执行与投行签署的期权套期保值协议，尽管决定执行的节奏和时间的是财政部的团队。当我们看到套期保值机会时，央行会致电两家或两家以上投行的交易部门，从他们那里得到一个确切的报价，然后选择最具竞争力的报价执行。

我们通常有4到5位潜在交易对手方，并尝试在他们之间轮流调用。我们花了很多心思来设计流程，希望能限制市场在多大程度上看到我们进入市场并“抢在我们前面”，这是指有内幕消息的各方在大的行情到来之前进行交易。

最近几年，墨西哥政府要求我们加大披露力度，旨在提高透明度的当地法规要求我们披露计划的一些细节，如大约金额和时间。

2008-09年该计划的成功吸引了更多关注，这导致越来越多人关注我们的交易动向。

#扣动扳机#

回到我们计划的战术层面，有关官员必须根据我们对原油市场的看法来决定我们的套期保值时机。

墨西哥政府通常在9月提出下一日历年的年度预算，并且必须在11月前得到批准，因此我们将在9月和11月之间执行套期保值交易。

2008-09年是一段特殊时期。全球金融危机的最初迹象出现在2007年底，然后，在2008年初，某些对冲基金以及贝尔斯登和瑞银等投行都开始面临一些问题，危机开始蔓延。

2008年夏天，我们绞尽脑汁地想，尽管金融部门出现了种种混乱，油价却没有任何反应。事实上，情况恰恰相反。在整个2008年夏天，油价持续上涨，甚至突破了每桶100美元。

油价上涨对墨西哥来说可能是好消息，但我们真正关心的是墨西哥的整体经济。我们发现，我们的企业部门严重暴露在汇率风险中，这是整个国家宏观脆弱性的一个重要来源。当外汇市场稳定时，有几家公司出售墨西哥比索波动期权以收取期权费作为额外收入。金融危机期间较高的波动性意味着所有这些期权都对本土企业不利，他们将被迫吸收巨大的金融冲击。

显然，金融危机将给墨西哥带来一些重大挑战，这种艰难的环境使财政部更有必要做好原油套期保值计划。我们深入讨论了这一情况，最终，我们决定提前执行2009年的套期保值。

我们的战略没有改变，但我们的战术必须应对不断变化的形势。在我任期内，这是我们最早执行套期保值计划的一次。我们在2008年6月首次进入市场，而不是等到9月至11月，我们在8月就完成了我们的计划，比正常时间提前了三个月。

#有史以来最伟大的单笔原油交易#

随着金融危机加剧，原油价格暴跌，我们的期权获得巨额收益。

我们的期权一度实值达30-40美元/桶，我们套期保值了大约3亿桶。可能最多的时候，我们的期权浮盈高达150–160亿美元。

由于我们很早就进行了套期保值，甚至在2009年预算通过之前，我们实际上已经超额套期保值了，也就是说，我们锁定的价格高于2009年预算案的预期价格。这使得我们能够在2008年10月和11月就对2009年的部分头寸进行平仓，当时我们的头寸获利颇丰。这使得我们2009年的头寸也能够支持2008年预算，而2008年的预算当时已经捉襟见肘。

显然，我们提早进行套期保值的战术决定对墨西哥有极大好处，但这不是一个容易做出的决定。如果你提前购入头寸，你必须支付更多。额外的期权费可能比我们正常费用高出20-25%。

我们必须从商业角度考虑，考虑到世界上存在如此多的不确定性，我们值得支付额外的期权费，幸运的是，审批委员会同意了。

事实证明，这个套期保值计划非常有效。套期保值带来的利润帮助国家预算度过了金融危机的头两年。当时，财政部里的人都忙着处理危机的影响。当时我们每天都觉得整个经济体系可能会崩溃。我们从来没有放松的时间，因此，除了几次表扬之外，我们没有时间停下来享受原油套期保值计划的成功。

几年后，当我搬到纽约，加入资产管理巨头贝莱德时，偶遇了一家卖方投行的老同事，当年曾与这家投行进行套期保值。他指给我看一篇文章，文章称我们2009年的套期保值计划是有史以来最伟大的单笔原油交易。

我想，直到那时，我才真正意识到，我们的交易是多么重要、多么庞大。当时，有太多的事情要做，以至于无法真正考虑到所涉及的资金规模，也无法吸收所有的影响。

#墨西哥套期保值国情#

我一直担任公共债务管理部门的负责人，直到2011年被提拔为财政部副部长。我在这个岗位上工作了近两年，直到2012年底我终于离开了政府。我在墨西哥财政部度过了美妙的15年。我从大学刚毕业的初级分析师做起，最后以财政部副部长的身份离开。

当我离开政府部门时，我很清楚，无论我以后做什么，都很难找到一份像现在这样让我喜欢的工作。在政府工作是非常有成就感的，我很幸运在职业生涯早期就被赋予了一些重要的职责。

在像原油套期保值计划这样的领域工作是非常令人兴奋的：它涉及许多技术挑战，但也非常有意义，因为我们做出的决定对我们的国家有直接影响。

墨西哥的主权套期保值计划在主要原油生产国中是独一无二的，考虑到该计划多年来取得的积极成果，这也许令人惊讶。

在我看来，墨西哥的与众不同有两个原因。一个是积极的原因。另一个是消极的原因。

如果我们从好的方面说起，那就是墨西哥一直受益于财政部和中央银行内部非常能干的技术官僚团队，他们深入思考，并设法找到政治空间，使他们能够构建系统和战术组件，这些组成部分是建立一个完善的套期保值计划所需要的。